Bienvenidos a la presentación de los resultados del primer semestre de 2025 de Landsec. Seguimos observando un claro impulso positivo en todas las áreas de nuestro negocio. Nuestro objetivo principal es generar un crecimiento sostenible de los ingresos y del EPS, y seguimos haciéndolo de manera eficaz. Llevo tiempo diciendo que poseer los activos inmobiliarios adecuados nunca ha sido más importante, y nuestro desempeño durante los últimos 6 meses lo demuestra una vez más.

Tras el importante reposicionamiento de nuestra cartera en los últimos años, nuestros activos de oficinas de primer nivel y de retail de gran envergadura representan ya más del 90% de nuestros ingresos. Además, impulsados por la alta calidad de nuestras plataformas líderes en ambos sectores, hemos vuelto a lograr un sólido crecimiento de los ingresos netos por alquiler en términos comparables (like-for-like), así como incrementos positivos en los alquileres tras procesos de nuevos arrendamientos y renovaciones, tanto en oficinas como en retail. No vemos indicios de que la fuerte demanda de los clientes por espacios de alta calidad, que sustenta esta tendencia positiva, esté disminuyendo. Por tanto, este seguirá siendo el principal motor del crecimiento de los ingresos y del EPS a corto plazo, mientras que la rotación de activos y el sector residencial deberían potenciar este crecimiento a largo plazo.

Como resultado, estamos elevando nuestras previsiones de EPS tanto a corto como a medio plazo, lo que significa que estamos bien posicionados para generar un valor material para el accionista a medida que avanzamos hacia unos ingresos más elevados, un mayor crecimiento de dichos ingresos y una menor ciclicidad con el paso del tiempo.

Para ejecutar nuestra estrategia, establecimos 9 objetivos clave en febrero, y estamos cumpliendo o incluso superando lo previsto en cada uno de ellos. A corto plazo, la mayor parte de nuestro crecimiento del EPS será impulsado por nuestras plataformas actuales, los activos que poseemos hoy. Por ello, los primeros 5 objetivos se basan en ello. Seguimos capturando el creciente potencial de reversión en nuestras carteras de oficinas y retail, y hoy elevamos nuestra previsión de crecimiento de ingresos like-for-like para este año a alrededor del 4% al 5%. También hemos aumentado nuestro objetivo de ahorro en costes indirectos, lo que ahora implica un ahorro de más de GBP 10 millones respecto al año fiscal '25 para el próximo año fiscal. Estamos en camino de cumplir la mitad de nuestro objetivo a 3 años de reducir nuestro capital empleado en activos en fase de predesarrollo en GBP 0.3 billion durante el año 1. Además, hemos vendido 1/3 de nuestros parques de retail y ocio, mientras que estamos viendo un número creciente de oportunidades de adquisición en el sector de retail principal que saldrán al mercado en los próximos 12 a 18 meses.

Nuestros 4 objetivos a largo plazo están diseñados para garantizar que, en un plazo de 3 a 5 años, nuestra combinación de activos sea tal que sigamos teniendo la misma confianza en estas perspectivas de crecimiento de ingresos que tenemos hoy. Una vez más, el progreso en cada uno de ellos es positivo, ya que hemos vendido casi GBP 300 million en oficinas con 12 meses de antelación respecto al plan. Establecimos una expectativa clara para nuestro crecimiento de ingresos en el sector retail en nuestro reciente Capital Markets Day de septiembre, y hemos realizado buenos avances de planificación en el sector residencial. No obstante, dado que los rendimientos en retail siguen pareciendo muy atractivos, no planeamos ningún compromiso significativo de nuevos desarrollos durante los próximos 12 a 18 meses. Esto significa que nuestra exposición a desarrollos comprometidos bajará hasta los justos GBP 200 million para mediados de 2026. Y esperamos que, a partir de entonces, este nivel se mantenga significativamente por debajo del nivel actual de GBP 1 billion.

Nuestro mayor enfoque en el crecimiento sostenible del EPS como objetivo financiero principal, tal como establecimos a principios de este año, nos está proporcionando una verdadera claridad de enfoque y de toma de decisiones. Y estamos viendo los beneficios de esto en todas las áreas del negocio. En toda la cartera, hemos impulsado un crecimiento del 5.2% en los ingresos comparables (like-for-like), y nuestra ocupación se encuentra ahora en su nivel más alto en una década. Hemos tenido un primer semestre muy activo en cuanto a la reconfiguración de nuestra combinación de cartera con la venta de GBP 644 million en activos que generaban rendimientos limitados o nulos, y esperamos realizar una mayor rotación de capital en la segunda mitad del año.

Mientras tanto, nuestra base de capital se mantiene sólida, respaldada por el crecimiento continuo de los valores de alquiler. Y estamos comprometidos a mejorar esto aún más, ya que ahora nuestro objetivo es alcanzar una ratio de deuda neta sobre EBITDA inferior a 7x en los próximos 2 años. Esto supone una reducción respecto al objetivo anterior de inferior a 8x.

Todo esto se ha traducido en un conjunto de resultados financieros positivos para el semestre. Nuestro sólido crecimiento de los ingresos en términos comparables (like-for-like) y el continuo ahorro en costes indirectos permitieron que el EPS subiera un 3,2%, mientras que nuestro dividendo aumentó un 2,2%. El NTA por acción bajó ligeramente un 1,3%, pero esto se debió principalmente a la venta de casi GBP 650 millones en activos de bajo rendimiento que mencioné anteriormente. A excepción de los ingresos por arrendamiento financiero de Queen Mansions, el impacto de estas desinversiones en el EPS fue prácticamente neutro y el coste para el NTA fue de aproximadamente el 1%. Nuestro LTV es ahora del 38,9%, y nuestra relación deuda neta/EBITDA subió según lo previsto; sin embargo, esperamos que esta baje a menos de 7x en los próximos 2 años a medida que nuestros desarrollos actuales se completen y se alquilen, y que nuestra exposición a futuros desarrollos se reduzca, mientras que prevemos que el LTV disminuya hasta situarse por debajo del 35% con el tiempo.

Reflejando nuestro desempeño positivo, hemos alzado nuestra previsión de crecimiento del EPS para todo el año y ahora esperamos que se sitúe en el extremo superior de nuestro rango de orientación del 2% al 4%. Esto es antes de la desinversión de QAM, lo que convierte el arrendamiento financiero residual del activo de ser un ingreso distribuido a lo largo de 2025 y '26 en un ingreso de capital anticipado al completarse la venta el próximo mes. Por tanto, aunque la cantidad de efectivo que recibimos es efectivamente la misma, esto reduce los beneficios reportados del año en GBP 7 millones.

Además, también hemos elevado la previsión de nuestro potencial de EPS para el año fiscal '30 de alrededor de 60p a 62p, lo que supone un incremento del 20% en nuestro objetivo de crecimiento de beneficios. Esto se debe a un mayor crecimiento de los ingresos minoristas, menores costes indirectos y un menor desarrollo. Cualquier beneficio adicional derivado de nuestra inversión planificada a medio plazo en residencial solo será significativo más allá del año fiscal '30. Seguiremos buscando oportunidades para mejorar este resultado, pero esto implica ahora un crecimiento anual compuesto de los beneficios por acción del 4% al 4,5%, lo que aumenta aún más nuestro atractivo rendimiento de los ingresos actuales.

Pasemos ahora a nuestro análisis operativo. Los clientes mantienen, sin duda alguna, su enfoque en los mejores espacios, tanto de oficinas como comerciales.

Impulsado por nuestras plataformas operativas de alta calidad, nuestro rendimiento en materia de arrendamiento sigue siendo líder en el mercado y nuestra rentabilidad relativa frente al mercado general continúa ampliándose. Nuestra ocupación ha alcanzado su nivel más alto en una década, ya que nuestra cartera está prácticamente completa, lo que está generando una creciente competencia por el espacio. Esto, a su vez, está impulsando el aumento de los valores de los alquileres. Por tanto, las subidas de las rentas están aumentando, principalmente en el sector retail, y el crecimiento de los ingresos comparables (like-for-like) muestra una tendencia al alza.

Reflejando esto, ahora esperamos que los ingresos netos por alquiler comparables crezcan alrededor de un 4% a un 5% este año, por encima de nuestra previsión inicial del 3% al 4%. Y esta tendencia establecida sigue siendo un motor clave para nuestro crecimiento del EPS a corto plazo.

Pasando a analizar los edificios de oficinas con más detalle. Seguimos observando un crecimiento en las tasas de utilización, con un aumento del 11% en los accesos mediante torniquetes en los tres meses hasta octubre en comparación con el mismo periodo del año pasado, a pesar de que el tráfico de metro de TFL disminuyó ligeramente en el mismo periodo. Reflejando la experiencia que vemos en nuestra propia cartera, la mayor parte de la demanda activa en el mercado general de Londres proviene de empresas que buscan ampliar su espacio. Por tanto, dado que la disponibilidad de oficinas de alta calidad en ubicaciones con la conectividad de transporte adecuada y servicios atractivos es limitada, esto sigue impulsando el alza de los alquileres. Y esto no se aplica solo a las promociones de obra nueva, sino también a los activos de alta calidad ya existentes. Vemos la evidencia de esto en nuestro patrimonio de 2.3 millones de pies cuadrados en Victoria, que está al 100% de ocupación, y actualmente estamos alcanzando alquileres en edificios existentes en línea con lo que hace apenas dos años eran alquileres récord para una promoción de obra nueva.

Todo esto se refleja en otro conjunto de resultados operativos líderes en el mercado. Nuestra ocupación de oficinas es ahora de casi el 99%, lo que supone estar significativamente por delante del mercado general de Londres, que se sitúa en el 92%. Los ingresos "like-for-like" aumentaron un 6,8%, con incrementos en los nuevos arrendamientos y renovaciones del 6%. Además, hemos firmado o tenemos en manos de abogados GBP 19 millones en arrendamientos, con una media del 9% por encima del ERV. Esto impulsó un crecimiento del ERV del 3,1% durante los 6 meses, lo cual sigue la trayectoria prevista según nuestra orientación de un crecimiento del ERV para todo el año sensiblemente similar al 5% del año pasado. Dado que nuestra cartera está ahora efectivamente completa, capturar este crecimiento del mercado en los ingresos "like-for-like" es cada vez más una función de los eventos de arrendamiento y, por tanto, será más equilibrado con el tiempo de lo que ha sido en los últimos 6 meses. No obstante, nuestro creciente potencial de reversión sigue respaldando una perspectiva positiva para el crecimiento de los alquileres "like-for-like" a partir de ahora.

Esta demanda positiva de los clientes se extiende a nuestras finalizaciones de oficinas a corto plazo. Durante los próximos 9 meses, veremos la finalización de 4 nuevos proyectos, incluyendo el reposicionamiento de un activo existente a espacios de oficina Myo flex y una pequeña compra total que acordamos en 2021. En total, esperamos que estos proyectos generen alrededor de GBP 58 millones de alquiler neto efectivo, es decir, de P&L, una vez alquilados, con un gasto de intereses anualizado asociado de GBP 43 millones. Las perspectivas para el EPS del FY '27 son, por supuesto, sensibles al ritmo de alquiler de estos proyectos, pero el compromiso actual con clientes potenciales es alentador, ya que contamos con interés en forma de negociaciones activas, solicitudes de propuestas o interacciones en curso que equivalen a un exceso del 100% de la superficie en nuestras finalizaciones más próximas. No todo eso se traducirá en alquileres reales, pero en nuestra previsión de EPS para el FY '27, actualmente asumimos que alrededor del 40% de los 2 proyectos principales estarán alquilados para cuando se completen, y que toda la superficie estará alquilada aproximadamente 12 meses después de su finalización. Y estamos convencidos de que estos supuestos reflejan los niveles de actividad actuales.

En el sector minorista, las marcas siguen centrándose en las mejores ubicaciones, ya que estas ofrecen el mejor acceso al gasto de los consumidores y el mayor crecimiento de las ventas. Como muestra el gráfico de la izquierda, el 1% superior, es decir, 60 de todos los destinos de compras del U.K., capta aproximadamente el 30% de todo el gasto minorista en tiendas físicas. Por ello, es aquí donde las principales marcas concentran su inversión; por ejemplo, alrededor del 90% de todas las tiendas de Apple e Intertek se encuentran en estas ubicaciones. Y es también donde se concentra cerca del 90% de nuestra cartera. La calidad de nuestros activos y de nuestra plataforma está impulsando una afluencia de público superior, lo que a su vez está generando un crecimiento de las ventas sustancialmente mayor que el del mercado general. De hecho, mientras que las ventas totales de los minoristas en centros comerciales del U.K. han aumentado solo un 3% en los últimos años, las ventas en nuestra cartera han subido casi un 20%, y la brecha de rendimiento sigue ampliándose. Es por esto por lo que las marcas quieren estar en nuestras ubicaciones. Y dado que nuestra cartera está ahora casi completa, es por lo que los alquileres siguen creciendo.

Y esto se refleja claramente en nuestro desempeño operativo. Los incrementos en las rentas siguen mostrando una tendencia al alza, como se muestra aquí a la izquierda, mientras que la ocupación ha subido 50 puntos básicos interanuales hasta alcanzar casi el 97%. Esto significa que el crecimiento de los ingresos "like-for-like" sigue siendo atractivo, situándose en el 5%, y esperamos que esto continúe. Hemos firmado, o tenemos en manos de los abogados, contratos de arrendamiento por un valor de GBP 33 millones con una media del 10% por encima del ERV, lo que impulsó un crecimiento del 2,2% en los ERV durante los 6 meses; esto nos sitúa cómodamente en línea con nuestra previsión de un crecimiento similar para todo el año, frente al 4% del año pasado. Y, tal como expusimos en nuestro evento de Capital Markets en Liverpool en septiembre, las perspectivas de crecimiento de ingresos futuros en el sector retail son firmemente positivas.

A partir de los datos y conocimientos únicos que aporta nuestra plataforma líder en el Reino Unido, seguimos invirtiendo en la creación de espacios orientados a la experiencia. El crecimiento en la afluencia de público y en las ventas que esto genera continúa atrayendo a marcas líderes. Por tanto, junto con la mejora de nuestra oferta de restauración social, ocio y gastronomía, esto crea un entorno y una experiencia que, a su vez, atraen una mayor afluencia, mayores ventas, etcétera. Nuestras perspectivas de crecimiento se ven reforzadas por la inversión selectiva en proyectos de CapEx más pequeños y altamente acreditativos. Así, en combinación con el aumento de los ingresos por facturación y los ingresos por comercialización, esto es lo que sustenta nuestro objetivo de lograr un crecimiento anual compuesto de entre el 4,5% y el 7% en los ingresos netos por alquiler de nuestra plataforma minorista actual durante los próximos 5 años. Pasando ahora a la asignación de capital.

Seguimos priorizando nuestras decisiones de asignación de capital basándonos en este marco de trabajo claro. Este analiza cómo nuestras decisiones de inversión contribuyen al crecimiento de los ingresos y del EPS a corto plazo y cómo modifican la composición de nuestra cartera para que pueda seguir generando un crecimiento sostenible de los ingresos y del EPS a largo plazo, respaldado en todo momento por nuestro compromiso de mantener una base de capital sólida. Monitorizamos continuamente cualquier cambio en las perspectivas de riesgo y rentabilidad, pero tal como están las cosas para los próximos 12 a 18 meses, nuestra prioridad es realizar más inversiones en los principales destinos comerciales, dadas las altas rentabilidades por ingresos y el atractivo crecimiento de los mismos que se ofrecen, financiadas mediante una mayor rotación de activos de menor rentabilidad, incluidos los activos de oficinas en London, tal como hemos hecho durante los últimos 6 meses. Además, no planeamos comprometer capital significativo en nuevos desarrollos durante ese periodo, lo que creará una mayor capacidad de inversión.

Gracias a la claridad que aporta este marco de trabajo, hemos tenido un periodo de reciclaje de capital muy activo. Nuestra mayor desinversión fue Queen Anne's Mansions, un activo que generó un retorno total de 0 a pesar de su elevado perfil de ingresos a corto plazo, ya que la valoración se deprecia en línea con cada cobro de alquiler hasta el vencimiento del contrato de arrendamiento. Aparte del impacto de convertir los ingresos residuales del arrendamiento financiero en un cobro de capital anticipado, como mencioné anteriormente, esto esencialmente no tiene impacto en los beneficios y reduce el riesgo del valor del emplazamiento al transferir al comprador el riesgo urbanístico de un cambio de uso. También vendimos 2 activos en fase de predesarrollo, que generaron un rendimiento de ingresos negativo, así como 4 parques comerciales. En conjunto, estos parques representaban alrededor de 1/3 de nuestra cartera de parques comerciales y de ocio. Y aunque ofrecieron un rendimiento de ingresos razonable, el crecimiento de los ingresos ha sido limitado.

En conjunto, esto significa que hemos vendido casi GBP 650 millones en activos, los cuales generaban un rendimiento limitado o nulo en solo 6 meses. Esto supuso un coste para el NTA del 1% al comparar las ventas con los valores contables de marzo, pero mejorará nuestras perspectivas de crecimiento de ingresos y de EPS, un ejemplo claro de que nuestras decisiones se guían por un enfoque en el crecimiento del EPS. Esperamos seguir activos en términos de reciclaje de capital durante la segunda mitad del año. El interés de los inversores en Londres se ha recuperado desde su punto más bajo. Por tanto, aunque ya vamos por delante de lo previsto en cuanto a la desinversión de oficinas, esto nos brinda la oportunidad de reciclar más capital para financiar inversiones con valor añadido en el sector retail, donde estamos viendo que surgen más oportunidades en el mercado, aunque no todas serán oportunidades para nosotros. Seremos, hasta cierto punto, pragmáticos con los valores de desinversión, ya que nuestro enfoque principal no debe centrarse tanto en el NTA per se, sino en asegurar que el NTA genere un flujo de caja, unos beneficios y unos dividendos crecientes para nuestros accionistas.

En ese sentido, el diferencial de rentabilidad positivo de aproximadamente 200 puntos básicos entre el sector de oficinas y el de retail, sumado a las mejores perspectivas de crecimiento de ingresos de este último, es significativo; algo que queda subrayado por el excelente historial de las adquisiciones de retail por valor de GBP 1 billion que hemos realizado en los últimos años, donde, en todos los casos, el rendimiento está muy por encima de nuestras previsiones iniciales. Esperamos encontrar más oportunidades de este tipo para reforzar nuestra plataforma líder en el mercado. Por tanto, este sigue siendo nuestro enfoque principal a corto plazo. Si bien tenemos varios proyectos de desarrollo que podríamos iniciar en un futuro próximo, actualmente vemos retornos ajustados al riesgo más atractivos en otros ámbitos. Por ello, no tenemos previsto comprometer capital significativo en ellos. En London, vemos un gran potencial de crecimiento continuo de los alquileres, pero, como expliqué anteriormente, nuestra cartera actual también se está beneficiando de esta tendencia.

Por tanto, teniendo en cuenta los diferentes niveles de riesgo, vemos poco potencial de revalorización en la venta de oficinas existentes de alta calidad para financiar el desarrollo de nuevas. No obstante, sí vemos una oportunidad para aprovechar nuestra experiencia trabajando con capital de terceros para poner en marcha proyectos. En cuanto al desarrollo residencial, el panorama es un poco más matizado, en parte porque ayudaría a desplazar nuestra cartera hacia la combinación de activos de mayor crecimiento de ingresos y menor ciclicidad que buscamos, pero también porque estamos observando un cambio en la política del sector público que podría favorecer la rentabilidad. Por ejemplo, con la reciente reducción anunciada en los requisitos de vivienda asequible y en el impuesto de infraestructura comunitaria (community infrastructure levy) en London, lo que para nuestros proyectos en London podría añadir entre 50 y 75 puntos básicos a nuestros rendimientos netos actuales sobre coste, que rondan el 5%. Nuestro enfoque a corto plazo ahora consiste en asegurar este potencial de revalorización.

Por tanto, las perspectivas de rentabilidad podrían ser distintas en un plazo de 12 a 18 meses. Hasta entonces, el gasto en CapEx se controlará de forma muy rigurosa y será muy limitado. Mirando más allá del corto plazo, nuestro plan es pasar con el tiempo a niveles estructuralmente más bajos de exposición a proyectos de desarrollo, ya que tener grandes cantidades de capital inmovilizado en desarrollo durante periodos prolongados tiene un impacto negativo en nuestro perfil de riesgo y en el crecimiento del EPS, especialmente en un entorno de mayor coste de capital. Parte de esto se refleja en nuestro objetivo de liberar la mitad de los aproximadamente GBP 700 million de capital empleado en activos en fase de predesarrollo, en lo cual estamos progresando muy bien. Pero también planeamos mantener nuestra propia exposición a desarrollo comprometido en torno a la mitad de los aproximadamente GBP 1 billion que ha habido en el pasado. Esto significa que nuestro balance tendrá una mayor proporción de activos generadores de ingresos en el futuro, lo que respalda nuestro objetivo de hacer crecer el EPS de forma sostenible y significa que nuestros ratios de apalancamiento basados en efectivo también mejorarán. Con esto, cedo la palabra a Vanessa.

Gracias, Mark, y buenos días. Hemos tenido un comienzo de año positivo con un sólido desempeño operativo. Nuestra ocupación se encuentra en un máximo histórico. Estamos arrendando con una antelación considerable respecto al alquiler vencido y nuestro crecimiento de ingresos like-for-like del 5.2% está muy por encima de nuestras previsiones para todo el año. Reflejando esto y las continuas perspectivas positivas de aquí en adelante, hemos elevado tanto nuestra previsión de EPS a corto plazo como nuestro potencial de EPS a medio plazo.

Durante el primer semestre, nuestro sólido crecimiento de los ingresos en términos comparables (like-for-like) y la mayor reducción de los gastos generales permitieron que el EPRA EPS aumentara un 3,2%, lo que respaldó un incremento del 2,2% en el dividendo provisional.

La valoración de nuestra cartera se mantuvo efectivamente estable, con un ligero descenso del NTA por acción hasta los 863p. Esto se debió principalmente a nuestro reciclaje de capital, ya que vendimos activos por casi GBP 650 million que generaban un rendimiento limitado o nulo, lo que supuso un coste para el NTA del 1%.

Nuestra base de capital sigue siendo sólida, con un LTV del 38.9% pro forma tras la desinversión desde finales de septiembre. Asimismo, nuestro ratio de deuda neta sobre EBITDA aumentó ligeramente, en línea con las previsiones que establecimos en mayo, pero nuestro objetivo es reducirlo por debajo de 7x en los próximos 2 años a medida que finalicen nuestros actuales desarrollos in situ, se alquilen y pasemos a tener una exposición a proyectos de desarrollo estructuralmente más baja en el futuro.

Pasando ahora a los ingresos y al beneficio EPRA. En general, nuestros ingresos netos por alquileres aumentaron 15 millones de GBP, respaldados por un crecimiento de los ingresos "like-for-like" de 12 millones de GBP. Este incremento se produjo a pesar de que el primer semestre del ejercicio anterior se vio beneficiado por un aumento de 4 millones de GBP en la recuperación de deudas incobrables previamente dotadas, relacionado principalmente con algunos activos cuya gestión internalizamos. Los ingresos por rescates también fueron bajos, situándose en solo 3 millones de GBP, lo que significa que casi todos nuestros ingresos por alquileres durante el semestre fueron ingresos recurrentes regulares, dado que el beneficio de los ingresos extraordinarios fue limitado.

Nuestro enfoque en la eficiencia operativa permitió que nuestro margen bruto neto mejorara 130 puntos básicos, situándose en el 87.7%. Asimismo, los gastos generales disminuyeron en GBP 2 millones, con la previsión de nuevas reducciones. Los costes financieros aumentaron según lo previsto, debido principalmente al incremento de los préstamos medios tras nuestras adquisiciones en la segunda mitad del año pasado y a un ligero aumento de nuestro coste medio ponderado de la deuda. En conjunto, esto supuso que los beneficios EPRA aumentaran en GBP 6 millones, o un 3.2%.

Y esta diapositiva muestra los movimientos de cómo esto se traduce en el crecimiento del beneficio por acción. Nuestros activos de oficinas y retail de alta calidad siguen beneficiándose de la fuerte demanda de los clientes y de nuestras sólidas plataformas operativas. En conjunto, estos activos representan el 90% de nuestros ingresos. En total, el crecimiento de los ingresos "like-for-like" impulsó un aumento de 1.6p o un 6,4% en el beneficio por acción durante el semestre. Además, los ahorros adicionales en gastos generales, que sumaron 0.3p, compensaron el aumento de los costes financieros "like-for-like". Las variaciones interanuales en otros conceptos, que incluyen menores ingresos por rescates y la recuperación de deudas incobrables, redujeron el EPS en 0.9p. Sin embargo, el beneficio neto para el EPS derivado de ambos conceptos es mínimo en la actualidad y es poco probable que tenga un impacto significativo en el futuro. El impacto neto de la actividad de inversión también fue positivo, con un aumento del EPS global del 3,2%. Y, como explicaré con más detalle en un momento, las perspectivas para el EPS a partir de ahora siguen siendo positivas.

Nuestro crecimiento continuo de los ingresos se ve reforzado por la mejora de nuestra eficiencia. En febrero, establecimos el objetivo de reducir los gastos generales a menos de GBP 65 millones para el año fiscal '27. Sin embargo, hemos incrementado nuestro objetivo de ahorro y esperamos que los gastos generales el próximo año se sitúen en torno a los GBP 60 millones. Esto refleja los beneficios de nuestras inversiones en datos y tecnología, de las que ya he hablado anteriormente, así como un cambio cultural en nuestra organización para sostener la eficiencia y mantener una base de costes estructuralmente más baja de ahora en adelante. Ahora prevemos que los gastos generales del próximo año sean más de GBP 20 millones inferiores a los del año fiscal '23. Esto es a pesar de un incremento de GBP 9 millones debido a los costes salariales y la inflación. Por tanto, en conjunto, esto supone una reducción de costes de más del 25%.

Pasando a la valoración de la cartera. Nuestro éxito en la gestión de arrendamientos impulsó un crecimiento del 2,5% en los ERV durante los últimos 6 meses, con un crecimiento del 3,1% en oficinas y del 2,2% en retail, ambos cumpliendo con lo previsto en nuestras previsiones para todo el año. El impacto positivo del crecimiento de los ERV se vio parcialmente compensado por la continua reducción de la valoración de QWAM, dado que el activo se acerca al final de sus contratos de arrendamiento —lo que provoca que el NPV de los ingresos futuros siga disminuyendo— y por un aumento de las tasas comerciales (business rates) en Piccadilly Lights. Combinados, estos dos factores redujeron la valoración global de nuestra cartera en un 0,5%. Sin embargo, dado que hemos acordado la venta de QAM y que la revisión de las tasas comerciales era la primera desde 2021, no se espera que ninguno de los dos sea un factor recurrente en el futuro. Esto significa que la valoración global de nuestra cartera se mantuvo efectivamente estable.

Nuestro principal objetivo es asegurar que transformamos este valor en un crecimiento del flujo de caja, de los beneficios y de los dividendos para los accionistas. Con esto en mente, en febrero afirmamos que seríamos pragmáticos con el valor en términos de reciclaje de capital. Y los últimos 6 meses han sido un ejemplo de ello. Vendimos GBP 650 million en activos que generaban poco o ningún rendimiento, lo que supuso un coste para el NTA del 1% al comparar los ingresos con el valor contable. En última instancia, estas desinversiones mejoran materialmente nuestro crecimiento futuro de ingresos, y sin embargo, esta es la razón principal por la que nuestro NTA bajó un 1.3%. Esto sigue estando respaldado por nuestra sólida estructura de capital, que se fortalecerá aún más en un futuro próximo.

Nuestro vencimiento medio de la deuda sigue siendo largo, situándose en 8,9 años, y no tenemos necesidad de refinanciar deuda alguna hasta, como pronto, 2027. En mayo mencioné que esperábamos que nuestra ratio de deuda neta sobre EBITDA superara las 8x este año, ya que nuestros 2 desarrollos de oficinas in situ en London se acercan a la inversión total, pero no generan ingresos hasta que se completen dentro de 6 a 9 meses. Sumado a nuestros activos en fase de predesarrollo, esto significa que actualmente disponemos de alrededor de GBP 1 billion de capital invertido en activos que no generan ingresos.

Por tanto, nosotros asumimos toda la deuda de esto, pero nada del EBITDA. A medida que estos proyectos se completen y se alquilen, y a medida que nos desplacemos hacia un menor nivel de exposición al desarrollo en el futuro, nuestro ratio de deuda neta sobre EBITDA bajará de forma natural. Por ello, nuestro objetivo actual es alcanzar un ratio de deuda neta sobre EBITDA inferior a 7x, frente al objetivo anterior de inferior a 8x, algo que esperamos lograr en los próximos 2 años. También prevemos que nuestro LTV se reduzca por debajo del 35%, frente a nuestro 38.9% actual. Por consiguiente, nuestro perfil de riesgo financiero será aún menor en el futuro, lo que refuerza aún más el atractivo de nuestros crecientes ingresos y del EPS.

Y lo positivo es que las perspectivas para ambos son favorables. Así pues, tras un sólido primer semestre, hemos elevado nuestra previsión de crecimiento de ingresos comparables para todo el año a aproximadamente entre el 4% y el 5%, frente a nuestra previsión inicial del 3% al 4%. Sumado a nuevos ahorros de costes, esto significa que ahora esperamos un crecimiento del EPS en el extremo superior de nuestro rango de previsión del 2% al 4% que proporcionamos en mayo.

Esto es antes del impacto de la venta de QAM, la cual convierte los ingresos residuales por arrendamiento financiero de este activo en una recepción de capital en efectivo tras la venta. El importe total de efectivo que recibiremos es efectivamente el mismo, pero ahora recibiremos el efectivo cuando se complete la venta el próximo mes, en lugar de recibirlo como ingresos por arrendamiento durante el resto de 2025 y '26. Esto reduce los beneficios EPRA de este año en GBP 7 millones.

Para el próximo año, prevemos que el crecimiento comparable y el ahorro de costes continúen; sin embargo, el resultado exacto en términos de EPS también dependerá del ritmo al que alquilemos nuestros desarrollos de oficinas. Como Mark ha señalado anteriormente, estamos viendo un buen interés por parte de clientes potenciales. Por tanto, asumimos que nuestros 2 proyectos principales estarán, de media, alquilados en un 40% para cuando se completen, y que se alquilarán por completo durante los 12 meses posteriores. Sobre esta base, actualmente esperamos que el crecimiento del EPS para el año fiscal '27 sea ampliamente similar al del año fiscal '26, de nuevo, antes del impacto de QAM, que reduce los beneficios del año fiscal '27 en otros GBP 15 millones. Dado que el impacto en el EPS derivado de la venta de QAM es mínimo más allá del año fiscal '27, esto significa que seguimos encaminados hacia el potencial de crecimiento del EPS a medio plazo que hemos detallado.

Pasando a analizar esto con más detalle. En febrero, planteamos la posibilidad de que el EPS creciera alrededor de un 20%, hasta alcanzar los 60p para el año fiscal '30, teniendo en cuenta los vientos en contra de QAM y los mayores costes financieros. Ahora hemos elevado esta previsión a 62p, impulsada por un mayor crecimiento de los ingresos en retail, una reducción adicional de los gastos generales y un movimiento hacia un menor nivel de exposición al desarrollo. Permítanme tomarme un momento para explicar los factores que han motivado estos cambios con un poco más de detalle.

Empezando por los 50.3p del año pasado. La venta de QAM, que acabo de explicar, tuvo un impacto de poco menos de 3p. Con diferencia, la mayor parte del crecimiento futuro reside en capturar la creciente reversión en nuestra cartera actual. Como pueden observar en nuestro sólido desempeño operativo, tenemos un buen historial en esto, con un crecimiento de ingresos comparable del 5,2% en el primer semestre para toda la cartera, partiendo de un crecimiento comparable del 5% que informamos el año pasado.

Nuestra cartera de oficinas tiene un potencial de revalorización del 12%, y nuestras cifras aquí asumen que lograremos un crecimiento de los alquileres comparable (like-for-like) de entre el 3% y el 4% anual, lo cual es un nivel más normalizado que el de los últimos 6 meses, dado que nuestra cartera de oficinas está ahora prácticamente completa. En nuestro Capital Markets Day de septiembre, detallamos nuestro objetivo de lograr un crecimiento de los ingresos en nuestra cartera de retail de entre el 4,5% y el 7% durante los próximos años, donde las subidas de alquileres alcanzan ya el 14%, los ingresos por volumen de ventas están creciendo y estamos viendo los beneficios de un CapEx acrecentador. Estas perspectivas se basan en el punto medio de dicho rango.

El potencial de mejora derivado de los ahorros adicionales en gastos generales que mencioné anteriormente equivale a unos 1.5p, y contamos con un buen historial de cumplimiento en este aspecto. Nuestras recientes adquisiciones y desinversiones, que incluyen Liverpool 1 y la venta de nuestros parques comerciales, tienen un beneficio neto de alrededor de 1p. Y como mencionó Mark, estamos por delante de lo previsto en cuanto a nuestro objetivo de reducir a la mitad el capital empleado en activos de predesarrollo de bajo rendimiento o sin rendimiento, lo que aportará alrededor de 1.5p por acción gracias al ahorro en costes de intereses. Además, el arrendamiento de nuestras oficinas terminadas a corto plazo aportará alrededor de 2p.

El potencial de revalorización derivado de la futura rotación de activos refleja eficazmente nuestros planes para reciclar más capital de activos con menor rentabilidad e invertir otros GBP 1 billion adicionales en los principales destinos comerciales. Dado que nuestro plan de reciclaje de capital de oficinas hacia residencial es, en términos generales, neutro para el EPS en este horizonte temporal y beneficiará principalmente al crecimiento del EPS más allá del año fiscal '30, y teniendo en cuenta el aumento previsto de los costes financieros, todo esto equivale a un crecimiento anual de algo más del 4%.

Generar un crecimiento sostenible de los ingresos y del EPS resultará, con el tiempo, en una rentabilidad sobre el capital propio atractiva. Por tanto, con una base de capital sólida y un rendimiento de los ingresos actuales atractivo, estamos bien posicionados para impulsar un valor sustancial para el accionista. Con esto, le cedo la palabra a Mark.

Muchas gracias, Vanessa. Ahora voy a concluir con un resumen de lo que podéis esperar de nosotros en el futuro próximo y de dónde vemos la oportunidad de diferenciación para Landsec, antes de abrir la sesión de preguntas y respuestas. La estrategia actualizada que presentamos en febrero aporta una claridad real en cuanto a nuestros objetivos clave y nuestro objetivo principal de ofrecer un crecimiento sostenible de los ingresos y del EPS para nuestros accionistas. Esto significa que todas nuestras prioridades y decisiones se derivan de ello, creando una verdadera claridad de enfoque en toda la empresa.

Para nuestra plataforma de oficinas, líder en su clase, nos centramos en capitalizar la continua y fuerte demanda de espacio por parte de los clientes, tanto para nuestras próximas finalizaciones como para nuestra cartera actual. Esto es similar a nuestra plataforma de retail, líder en el mercado, donde tenemos planes sólidos para lograr un crecimiento de los ingresos de entre el 4,5% y el 7% en los próximos años. A medida que la actividad de inversión continúe repuntando, buscaremos rotar más capital de oficinas hacia el sector retail para capturar los rendimientos superiores ajustados al riesgo.

Mientras tanto, en el sector residencial, nos estamos centrando en consolidar el impacto positivo del fortalecimiento del apoyo de las políticas públicas, ya que esto sigue siendo una oportunidad muy atractiva a largo plazo, respaldada por sólidos fundamentos de crecimiento. Por lo tanto, hemos logrado crear una clara diferenciación en nuestro posicionamiento. Contamos con 2 carteras irreemplazables que son, sin duda, las mejores de su clase, operadas por 2 plataformas líderes en el mercado con una escala y una importancia reales.

Nuestro enfoque principal en los ingresos sostenibles y en el crecimiento del EPS como nuestra principal medida de rendimiento aporta una claridad absoluta a todo nuestro negocio. Asimismo, nuestro marco claro de asignación de capital significa que somos lúcidos y racionales en nuestras decisiones de inversión en pos de nuestro objetivo financiero principal, tal como se refleja en nuestra decisión de reducir significativamente nuestra exposición a desarrollos futuros, lo que sustenta nuestro movimiento hacia una base de capital aún más sólida con una relación deuda neta/EBITDA inferior a 7x.

Al mismo tiempo, las perspectivas de crecimiento de los ingresos siguen siendo firmemente favorables. La fuerte demanda de los clientes por los mejores espacios de oficinas y locales comerciales continúa impulsando el crecimiento del ERV, y nuestra ocupación general se encuentra en un máximo de una década del 98%. Tanto nuestros alquileres de oficinas como los de locales comerciales tienen un alto potencial de reversión, lo que respalda el crecimiento futuro de los ingresos, el cual, a nivel de beneficios, se ve apoyado por ahorros adicionales en gastos generales.

Esto nos brinda la confianza necesaria para elevar nuestra previsión de beneficio por acción para el ejercicio fiscal '26 y aumentar la perspectiva del potencial de EPS para nuestro año fiscal '30; con la expectativa de que los dividendos crezcan a la par del aumento del EPS y una estrategia que nos está permitiendo transicionar hacia mayores ingresos, un mayor crecimiento de los mismos y una menor ciclicidad con el tiempo, estamos bien posicionados para generar un valor significativo para los accionistas.

Damas y caballeros, muchas gracias por asistir esta mañana y por escuchar nuestra presentación. Como de costumbre, voy a abrir ahora la sesión de preguntas y respuestas. Empezaremos primero aquí, en la sala. Por favor, si tienen alguna pregunta, levanten la mano y esperen al micrófono. También tenemos a personas que nos acompañan a través de la webcast y la conferencia telefónica, y también iremos atendiendo a ambos grupos por turnos. Primero tomaremos un par de preguntas aquí delante y, después, pasaremos a una pregunta al fondo, en el centro.

Habla Marios Pastou, de Bernstein. Si me permito pasar a sus planes a largo plazo en el sector residencial. Creo que ya han cuantificado el impacto de los cambios normativos que, de hecho, respaldarán la rentabilidad de sus promociones en Londres, por ejemplo. ¿Sería ese incremento suficiente para comprometerse con esos proyectos? ¿O están buscando un mayor potencial de revalorización a través de otros factores, como por ejemplo, el ahorro de costes?

Hemos indicado que creemos —y debemos ser claros en este momento— que lo que tenemos son anuncios de políticas por parte del gobierno y de la GLA para reducir los cargos de la vivienda asequible y del impuesto de infraestructura comunitaria (community infrastructure levy). Necesitamos ver cómo se traducen realmente esos elementos en los detalles de los proyectos individuales.

Así pues, la indicación que proporcionamos es que, si se materializan a nivel de proyecto, supondría una mejora de entre 50 y 75 puntos básicos. Eso nos situaría en torno al 5 % alto como rentabilidad sobre el coste (yield on cost), lo cual, para un sector que cuenta con crecimiento estructural y una captura anual del crecimiento de los alquileres, parece un punto de partida bastante atractivo.

Pero es una decisión que probablemente tendremos que valorar hacia finales de 2026, cuando tengamos más claridad a nivel de proyecto y también comprendamos cómo son las otras oportunidades para desplegar capital y cuáles son sus riesgos y rendimientos relativos. Es incuestionablemente positivo en cuanto a la dirección que está tomando el apoyo político, pero será una decisión que tomaremos, en última instancia, a finales de 2026, cuando podamos analizar las cosas con un mayor grado de certeza.

De acuerdo. Muy claro. Y pasando también al sector minorista, creo que ha vuelto a mencionar que espera que surjan más oportunidades potenciales de inversión en el mercado, y que ahí es donde reside el enfoque actual y donde se está destinando el capital.

También se percibe bastante saturación con lo que estamos viendo en el mercado. Por tanto, ¿estáis seguros de que podréis asignar ese capital y alcanzar los niveles de rentabilidad que habíais fijado anteriormente?

Estamos cortos de fondos. Está entrando más capital; estamos empezando a observar el mercado. Pero creo que debemos recordar un par de cosas. Es un mercado muy operativo. Creo que mantener relaciones con las marcas, contar con la experiencia operativa y disponer de datos sobre el comportamiento del consumidor son factores críticos para poder gestionar un centro comercial con éxito.

Una de las razones por las que nos hemos dirigido deliberadamente a ese sector es porque contamos con una ventaja de capital demostrable. Si observan nuestra situación actual, nuestra principal cartera minorista tiene un 40% más de alcance en términos de tráfico de clientes que la siguiente plataforma minorista más grande del U.K., y nuestro plan es construir y crecer a partir de ahí. Creo que cuanto mayores sean los lotes, más difícil les resultará a algunos de los otros inversores que entren en este ámbito capitalizarlo y garantizar una salida.

Así que creo que son buenas noticias. Hay más inversores observando el sector, lo que valida lo que nosotros vemos en él. No creo que, en esta etapa, sea motivo para que nos preocupemos excesivamente por el despliegue de capital.

Pero eso significa que una de las razones por las que consideramos que es un plazo de 12 a 18 meses. Y una de las razones por las que hemos acelerado las ventas de oficinas para rotar hacia ese plazo es que no queremos hacer las cosas durante un periodo de tiempo demasiado largo y descubrir que la tasa de capitalización es del 6,5% en lugar del 8% cuando empecemos a desplegar capital. ¿Jonathan?

Jonathan Kownator, Goldman Sachs. Tres preguntas, si me lo permite. La primera pregunta es sobre el ERV minorista. ¿Cuándo vamos a ver que esto crece? Obviamente están permitiendo un adelanto del 10%. Así que, ¿cómo creen que va a evolucionar esto? Primera pregunta.

Segunda pregunta, la recompra de acciones figuraba en sus cuadros de asignación de capital. ¿Cómo están planteando esto? ¿Necesitarían realizar más desinversiones para llevar a cabo la recompra de acciones? ¿Las están considerando en esta etapa?

Y tercera pregunta, obviamente están dispuestos a reasignar capital en el sector residencial. Hemos hablado de la rentabilidad. Hemos hablado del plazo. Dado también el largo plazo que requiere el desarrollo, ¿considerarían la vivienda para estudiantes como una alternativa al desarrollo residencial?

Gracias. Primero, sobre los ERV de retail. Haré un comentario y luego quizás le pida a Vanessa que explique un poco el contexto de la valoración. Mi opinión personal es que los ERV que están incluyendo en las métricas de valoración no son particularmente significativos, dado que vemos que nuestra evidencia de arrendamiento está sistemáticamente muy por delante de esos ERV.

Pero creo que en los últimos años ha habido un problema con la realización de arrendamientos particulares y la cuestión de qué evidencia de rentas proporcionan que pueda atribuirse a otros locales dentro del sector minorista. Y cuando la ocupación era menor y existía una gran variedad de tipos de demanda por parte de los ocupantes, creo que quizás había motivos para decir: bueno, seamos un poco más cautos al respecto.

Creo que cuando se tiene una ocupación del 97% y se está en fase de arrendamiento, si se observa que en manos de los abogados hay un crecimiento de doble díggito, creo que la evidencia es cada vez más clara. Para nosotros, en lo que respecta a nuestras decisiones, analizamos la evidencia de nuestros arrendamientos y nuestra cartera de proyectos, y nos basamos en nuestras conversaciones con los minoristas.

Así que, independientemente de si consideramos que el hecho de que acabe influyendo en las valoraciones es un punto secundario, nuestra prioridad es el rendimiento del efectivo (cash on cash) y cómo nos ayuda a aumentar nuestros beneficios.

¿Y tiene la impresión de que eso está aumentando, es decir, de que los arrendamientos que está realizando se están realizando cada vez a mejores tipos?

Sí. Sí. Y creo que han visto un gráfico en la presentación que muestra las ventas minoristas en toda la cartera, lo cual me parece realmente sorprendente. Al fin y al cabo, como minorista, ¿qué es lo que intenta conseguir? Lo que busca es espacio que le ayude a aumentar sus ingresos y a mejorar su margen.

Ver un crecimiento del 19% en 3 años en las ventas minoristas totales de toda nuestra cartera, frente a un movimiento del mercado del 3%, que está sustancialmente por debajo de la inflación durante ese periodo, demuestra que los minoristas se están centrando en las mejores ubicaciones y, por tanto, esa brecha se está ampliando.

Y, por tanto, si la brecha en términos de rendimiento de ventas se está ampliando, creo que se deduce que el margen para el crecimiento de los valores de alquiler también se está ampliando. Vanessa, ¿hay algo que quieras añadir desde el punto de vista de la valoración?

Quiero decir, no, creo que las estadísticas de arrendamiento hablan por sí solas: cuando se arrienda un 10% por encima del ERV, eso se refleja como un 2,2% en su valoración. Y seguimos arrendando por encima del ERV y por encima de la renta actual. Creo que eso demuestra que estamos teniendo un éxito en los arrendamientos algo superior al del mercado en general.

Pasando a su segunda pregunta, hemos incluido deliberadamente la recompra de acciones en nuestro marco de asignación de capital. Y deben interpretar esto como algo que nosotros, como Consejo de Administración, seguiremos considerando activamente. Han visto los dos ejes sobre cómo pensamos en la asignación de capital: qué impacto tiene en nuestros beneficios a corto plazo y cómo ayuda a que nuestra combinación de cartera, con el tiempo, nos sitúe en una posición que creemos capaz de respaldar el crecimiento de los beneficios a largo plazo.

En este momento, la venta de activos de menor rendimiento, incluidos los de oficinas, para reinvertir en el sector retail es el uso más acrecentador de nuestro capital. Podemos comprar un rendimiento sin apalancamiento que es superior al rendimiento implícito sin apalancamiento de nuestras acciones. Por tanto, allí es definitivamente donde desplegaremos el capital.

Creo que lo segundo es asegurarnos de tener un balance muy sólido. Por tanto, siempre lo analizaremos con bastante cautela.

Pero creo que una de las cosas que habéis visto hoy con nosotros es que hablamos de reducir efectivamente el desarrollo; tal como están las cosas en este momento, si no tuviéramos esas otras opciones, consideraríamos la recompra de acciones como preferible al despliegue de desarrollo, por ejemplo, porque tendría el mismo efecto en cuanto a la combinación de la cartera, pero tendría un beneficio mucho mayor en términos de acreción de beneficios. Por tanto, seguirá formando parte de nuestro marco de trabajo, pero tenemos muy claro que, en la situación actual, el despliegue en retail es el uso más acrecentador de nuestro capital.

¿Y cuánto tiempo se espera? Obviamente, existe un riesgo de ejecución diferente en ambos productos, ¿verdad?

Existe un riesgo de ejecución diferente. También hay un valor de escasez distinto. Ya nadie está construyendo más centros comerciales de este tipo. Por tanto, si logramos añadir 2 o 3 ubicaciones más a lo que ya es, con un margen considerable, la plataforma líder en el U.K., esas oportunidades no volverán a presentarse. Así que, si dijéramos: "bueno, hagamos algo a corto plazo recomprando nuestras acciones" y luego no tuviéramos el capital disponible dentro de 9 meses para comprar un activo que quizá no vuelva a salir al mercado en otros 10 años, creo que sería una verdadera lástima.

Y por último, en cuanto al sector residencial, ya conocen el plazo y la tendencia del modelo build-to-rent. Creemos que ahí es donde reside la oportunidad a medio y largo plazo para aprovechar nuestra especialización. Consideramos la vivienda para estudiantes como uno de los diversos sectores de residencia cuando analizamos nuestra estrategia el año pasado, antes del anuncio de febrero. Creo que requiere una experiencia real. Considero que existen interrogantes interesantes sobre cuáles serán las características de crecimiento a largo plazo de ese sector. Por tanto, no es algo en lo que tengamos previsto desplegar capital.

Tal vez yo... si me permiten, por el bien de la... oh, tengo la parte delantera en la parte trasera, lo siento. Sé que hay una pregunta al fondo, iremos primero con esa. Y después creo que hay un par más en la segunda fila de aquí.

[indiscernible]. Puede que esto coincida con la pregunta anterior, pero dado ese 1% de activos minoristas en el que dijo que está interesado en operar, mencionó quizás unos 30 centros, y obviamente aún no han realizado ninguna adquisición desde el CMD en febrero. Si no salen al mercado activos disponibles al precio o rendimiento que les gusta, ¿de qué manera afectaría eso a su estrategia general en términos de despliegue de capital?

Sí. Quiero decir que creo que es una pregunta mayoritariamente hipotética, porque creo que esos activos surgirán, y lo harán con rendimientos que tengan sentido para nosotros. Pero la razón por la que tenemos ese marco de asignación de capital es para asegurarnos de mantener esa disciplina. Por tanto, creo que si llegáramos a una situación en la que, en ese escenario hipotético, la acreción de beneficios fuera significativamente inferior a la alternativa de recomprar nuestras propias acciones, tendríamos que reevaluarlo en ese momento.

Pero tal como están las cosas, creo que todavía hay bastantes centros que pertenecen a inversores, ya sea de forma individual o colectiva, que no son poseedores naturales a largo plazo de estos activos. A medida que la liquidez mejore, creo que uno de los beneficios será que animará a algunos de esos propietarios actuales a sacar activos al mercado que, tal vez, no estaban disponibles para invertir anteriormente. Por tanto, creo que veremos cómo el mercado se equilibra.

Como dije en la pregunta anterior, me refiero a que el componente operativo de este Plus, creo que en algunos de estos activos, los requisitos de CapEx en parte de esto, creo que serán razones para que los inversores sin la experiencia real en este sector sean un poco cautelosos.

Está claro. Y rápidamente, sobre los GBP 200 million de CapEx acrecentador, ¿existe la oportunidad de aumentarlo ligeramente en el periodo intermedio si las oportunidades se retrasan un poco?

Puede que la haya. Creo que también existe la oportunidad, con suerte, de intentar ofrecer lo mismo por menos, lo cual probablemente será nuestro enfoque principal; si podemos obtener el beneficio del retorno de esos GBP 200 million gastando solo GBP 180 million, preferiríamos hacer eso.

Pero creo que siempre habrá oportunidades de inversión en toda la cartera, aunque nuestro enfoque principal es el rendimiento de efectivo (cash-on-cash yield) que podemos obtener de ellas. Hay una pregunta... empezaremos por la mitad de la fila y luego seguiremos en esa dirección, si les parece bien.

Bjorn Zietsman de Panmure Liberum. Ha mencionado un aumento de las oportunidades de adquisición en el sector retail. ¿Podría darnos una idea de la composición de esas oportunidades? ¿Se trata de centros comerciales, parques comerciales u otros tipos de activos?

Sí. El comentario tenía como objetivo hablar realmente de los centros comerciales, que es el único tipo de segmento que consideraríamos. Y, dentro de este, habrá algunos que no nos interesen. No tienen el dominio en su área de influencia; no están en una zona de captación lo suficientemente fuerte. No vemos la oportunidad de aprovechar nuestra plataforma de manera suficiente. Por lo tanto, nos centraríamos probablemente en los centros más grandes y dominantes.

Y en cuanto a la recirculación de capital, ¿podría darnos una idea del ritmo, el volumen y el calendario, así como de la composición de cualquier desinversión?

Así que, en primer lugar, se tratará de una recirculación de capital. Utilizaremos las desinversiones para financiar las adquisiciones. Creo que es lo primero importante que hay que decir. Por tanto, creo que se puede juzgar basándose en que, si nuestra intención es invertir de forma significativa en retail en un horizonte de 12 a 18 meses, eso tendrá que financiarse mediante desinversiones en un periodo similar.

Hemos mencionado activos de menor rendimiento, incluidos los edificios de oficinas en London. Por tanto, al observar la composición de la cartera, esto requerirá la desinversión continua de activos de oficinas en London, tal como hemos señalado.

Habla Rob Jones, de BNP Paribas. Puede que sea una pregunta que sea mejor tratar de forma privada, pero vamos a intentar plantearla ahora para empezar.

Eso suena divertido.

Me sentía entusiasmado cuando formulé la pregunta, dicho de esa manera. No sé cómo se llega a la previsión de EPS para el ejercicio fiscal '27 que publicaron ayer, que es de 53.3p en su sitio web. Y la razón por la que no consigo calcularlo, pero ustedes podrán ayudarme, es que para el '25, obviamente, obtuvieron 50.3p.

Entonces tenemos, digamos, un crecimiento de beneficios del 4% para este año hasta marzo de '26, lo que añade, supongamos, 2p por acción a 52.3p. Después tengo que restar 0.9p por Queens Anne's Mansions, lo que me deja aproximadamente en 51.4p para el FY '26.

Luego, de cara al ejercicio fiscal 27, tenemos, como habéis dicho, el segundo impacto de Queens Anne's Mansions de 50 millones de GBP, lo que equivale a 2p por acción. Por tanto, mis 51,4p para marzo de 26 pasan a ser 49,4p excluyendo Queens Anne's Mansions en el ejercicio fiscal 27.

Y luego, obviamente, es necesario aumentar los ingresos excluyendo Queens Anne's Mansions, pasando de esos 49.4p a los 53.3p que tenéis actualmente como consenso de analistas en vuestra web, pero eso supone un crecimiento del 8% para el '27. Digamos que logramos un 4%, ¿significa eso que el consenso también es un 4% demasiado alto? Es decir, ¿qué se me está escapando? Seguramente se me está escapando algo.

No me puedo imaginar por qué pensasteis que eso podría funcionar mejor fuera de línea. Pero quizás, como Vanessa, solo para comentar, podría haber un par de elementos de gran importancia en todo esto. Quiero decir...

Puedes volver si quieres, sinceramente.

No diríamos que... la cifra no estaría ahí fuera si no tuviéramos también las partes componentes.

O las estimaciones de los analistas son un 4% demasiado altas. Esa es la otra opción.

Solo tengo una... ¿hay algún titular que...?

Me alegrará poder tratar esto de forma más detallada en una conversación privada. Pero, en esencia, cuentan con la continuación del crecimiento comparable derivado del rendimiento del leasing y de las reducciones de costes. No tenemos ninguna refinanciación importante prevista para ese año, por lo que la posición es bastante estable.

Pero luego estarán las finalizaciones de proyectos, que tendremos prácticamente desde ahora durante los próximos 12 meses aproximadamente. Así que obtenemos algo de... estamos asumiendo un poco de rendimiento en el arrendamiento y luego compensamos el movimiento de QAM.

Entonces, ¿no cree que los 53.3p para el FY '27 actuales son demasiado altos? ¿Es eso razonable?

Le echaré un vistazo rápido a eso, si le parece bien, después. En realidad, no he visto exactamente a qué se refiere.

John Cahill de Stifel. Solo una pregunta, por favor. Tal como dice, uno de sus factores de diferenciación ahora es que su perfil de riesgo es mucho menor de lo que era antes. El apalancamiento será aún más bajo, lo que reducirá el ritmo de los desarrollos. Y, de forma aislada, un menor riesgo es, por supuesto, algo positivo.

Pero debe existir un cierto grado en el que esto ralentice el ritmo al que alcanzan su cartera diversificada para 2030. ¿Deberíamos considerar que esta es la visión de la dirección de que, en términos ajustados al riesgo, estos son los mejores rendimientos? ¿O es que los accionistas, a través de la Junta, están diciendo: "bueno, sí, queremos que logren sus objetivos con los desarrollos residenciales, pero en realidad vamos a frenarlos un poco"?

Sí. Es muy parecido... quiero decir, el marco de asignación de capital que hemos detallado en el gráfico, con la excepción de la incorporación de la recompra de acciones, no es distinto al marco de asignación de capital que presentamos con la estrategia en febrero. Y si observan los objetivos que fijamos a corto y largo plazo, el corto plazo incluía invertir GBP 1 billion en retail. El largo plazo consiste en transformar oficinas en residencias. No hay ningún cambio en esa estrategia.

Creo que lo que podríamos analizar tras febrero es que hay mucho enfoque en el sector residencial y que, tal vez, debimos haber hecho un mejor trabajo explicando los plazos, aclarando que estábamos compartiendo una visión a 5 años sobre cómo cambiaríamos la composición de la cartera con el tiempo. Y creo que eso se confundió con lo que impulsa las previsiones de beneficio por acción a corto plazo.

Lo que hemos intentado hacer desde entonces, y especialmente con lo de hoy, es mostrar que, miren, las previsiones de beneficios a corto plazo están, por supuesto, impulsadas por la cartera actual. Estamos muy, muy contentos con la calidad de la misma. Creemos que el sector retail sigue siendo el mejor lugar para desplegar capital y aprovechar nuestra experiencia. Seguimos pensando que la rotación hacia el sector residencial es lo correcto, y seguimos pensando que el plazo para ello es a medio y largo plazo. Así que no hay cambios en ese sentido.

Creo que simplemente intentamos ser un poco más precisos sobre lo que sucederá en los próximos 1 a 2 años, lo cual suele ser... puede que incluso esté dando un poco más de crédito a los mercados, pero ese suele ser el tipo de horizonte temporal en el que los mercados se centran más. Creo que eso es lo que hemos intentado hacer. Le cedo la palabra a Paul, por conveniencia, y luego pasaremos con Tom al frente.

Paul May de Barclays. Tengo tres preguntas. Dadas las pérdidas por la desinversión de activos que no generan ingresos, ¿ha realizado una amortización proactiva de los mismos en el primer semestre, de cara a las ventas previstas para más adelante? ¿O deberíamos esperar nuevas pérdidas al estar actuando con pragmatismo?

La segunda cuestión: si los recientes comentarios de la prensa son correctos —perdón, mis disculpas—. ¿Siente decepción por haber perdido la oportunidad de Merry Hill? ¿Podría darnos algo de contexto al respecto?

Y la última pregunta, como sabe, aplaudo la estrategia basada en los beneficios. Creo que sería una lástima que el mercado no se diera cuenta de ello y no viera el potencial de crecimiento de los beneficios, porque creo que esto pone en duda a todo el sector de empresas cotizadas europeas. Pero me preguntaba qué más cree que podría hacer para convencer a la gente y qué tipo de resistencia recibe por parte de los inversores al respecto.

Claro. Entonces, Vanessa, la primera pregunta trata sobre, supongo, dónde se sitúan las valoraciones en relación con la actividad de transacciones actual.

Sí. Las pérdidas por enajenación que vimos en la primera mitad del año se debieron, en su mayoría, a algunas ventas de terrenos para desarrollo, donde estamos observando que los promotores buscan una IRR de la actividad de desarrollo mayor de lo que probablemente lo hacían en el pasado. Por tanto, creo que es algo bastante específico de ese tipo de activos.

Por lo tanto, hemos reflejado eso en nuestra valoración correspondiente al primer semestre de la valoración de septiembre. Hemos mantenido las conversaciones que, como es de esperar, mantenemos con todos los tasadores. Por ello, creemos que nuestra valoración refleja ahora adecuadamente la actividad que estamos observando y experimentando en el mercado.

Y hemos estado bastante activos, como se puede deducir del hecho de haber vendido casi GBP 650 million durante ese periodo; hemos estado bastante activos. Por tanto, estoy aquí sentado con la confianza de que nuestra valoración en este momento refleja la posición de mercado que prevemos.

Y, por supuesto, tenemos una visibilidad razonable sobre nuestros propios planes de reciclaje de capital y nos sentimos cómodos al respecto también.

Respecto a su pregunta sobre Merry Hill, no le sorprenderá que no vaya a hacer comentarios específicos. Lo que sí puedo decir es que hay una serie de activos, incluido Merry Hill, que se están comercializando. Y en nuestra forma de analizar esos activos, evaluaremos cuál es la oportunidad de aprovechar nuestra plataforma, atraer marcas que quizás no estén presentes, reposicionar los activos mediante la inversión y utilizar los datos de los consumidores para ver qué podría faltar o qué podría impulsar el rendimiento. También analizaremos cuál será probablemente el coste de CapEx necesario para efectuar esos cambios o para abordar el mantenimiento acumulado, que será una característica común en muchos de estos activos. Eso es lo que siempre tendremos en cuenta.

Así que creo que pueden tener la confianza de que, en cualquier adquisición que realicemos, habremos respondido a esas preguntas de forma positiva; habrá un número considerable de activos que analizaremos en los que, o bien no dedicaremos apenas tiempo porque no nos parezcan adecuados, o bien dedicaremos bastante tiempo pero nos costará alcanzar el nivel de comodidad que otros podrían tener. Pero, de nuevo, creo que estamos seguros de que alcanzaremos nuestros objetivos de despliegue de capital con lo que podemos ver en el mercado en este momento.

Y luego, creo que con respecto al crecimiento de los beneficios y a qué más podemos hacer... quiero decir, presentamos nuestra estrategia y mantuvimos un número considerable de reuniones, tanto entonces como a través de los ciclos de resultados, y durante el verano y hasta el otoño, mantenemos un contacto regular con todos nuestros accionistas. Ciertamente, hemos recibido un mensaje bastante constante de que el crecimiento de los beneficios y la confianza y credibilidad en esa trayectoria de crecimiento de los beneficios es lo que más importa a los inversores generalistas, si es que ese es el término adecuado.

Por supuesto, y todos ustedes lo entienden mejor que yo, pero la dinámica de inversión en nuestro sector es muy diferente a la de hace 10 años en lo que respecta a especialistas frente a generalistas. Creo que son los mercados de renta variable en general con los que debemos ser capaces de hablar de forma convincente sobre cómo estamos creando valor para ellos. Y creo que es una historia mucho más convincente poder señalar de forma bastante granular cómo estamos haciendo crecer los beneficios y cómo un inversor puede formarse una opinión sobre la capacidad de ejecución, o no, de los diferentes componentes de nuestro earnings bridge hacia 2030, que limitarse a señalar una valoración y un NTA, donde creo que —ciertamente para los inversores que operan a nivel global— el NTA no es necesariamente un factor relevante en otros mercados. Así que creo que nos estamos moviendo en la dirección correcta. Ciertamente no lo estaríamos haciendo si no lo sintiéramos así. Ahora tenemos que cumplir y ejecutarlo. Y cuanto más lo hagamos, más confianza debería adquirir el mercado.

Perdone. Y respecto a ese último punto, que también tiene que ver con la pregunta de Rob, sobre la consistencia en la generación de beneficios para el próximo año, sería positivo ofrecer tranquilidad a los inversores de que cuentan con esa capacidad para el próximo ejercicio, dados los vientos en contra que menciona Rob. Pero también, ¿están incluidas algunas adquisiciones en esa previsión de beneficios para el FY '27?

Así que hemos situado la cifra de beneficios para el FY '27 ahí arriba. Creo que, dentro de esa cifra, asumiremos una pequeña cantidad de reciclaje basándonos en lo que podemos ver hoy, pero no una cantidad significativa en términos de una dependencia indebida de lograr cantidades masivas de reciclaje para alcanzar una cifra con respecto a los beneficios del próximo año.

La mayor sensibilidad reside en el ritmo de los arrendamientos de desarrollo, y en el comunicado aportamos algunos detalles sobre cómo afectaría a los beneficios una variación de aproximadamente un +/- 10% en la ocupación media de esos activos a lo largo del año. Creo que es el aspecto en el que probablemente estamos más centrados. Tom, te cedo la palabra.

Habla Tom Musson, de Berenzen. Disculpe, me preguntaba si podría concretar un poco más sobre la recompra de acciones. Entiendo lo que dice sobre dónde ve el mejor uso del capital hoy en día, pero los mercados están volátiles, especialmente hoy. Me pregunto a qué precio de la acción o, quizás, a qué rentabilidad de los beneficios (earnings yield) tendría sentido para ustedes, de repente, recomprar acciones. ¿Estamos cerca o todavía falta un tiempo?

No tenemos una cifra precisa en mente. Creo que probablemente sería imprudente tenerla. Me gustaría remitirme a mi respuesta anterior sobre la escasez de alternativas. Por tanto, creo que comprar retail de primer nivel tiene mucho menos que ver con una simple comparación del rendimiento actual (spot yield) y mucho más con qué impacto tiene eso en el potencial de beneficios a largo plazo del negocio y en la calidad de la cartera subyacente. Así pues, comparar una especie de tipo spot con un activo genuinamente escaso es algo que, creo, deberíamos abordar con cautela.

Así pues, en este momento, las tasas de capitalización en las que creemos que podemos invertir en el sector minorista principal seguirían convirtiéndolo claramente en el lugar adecuado para desplegar capital. Y creo que existe la oportunidad de añadir algunos activos escasos a una plataforma que ya lidera el mercado en un horizonte de 12 a 18 meses. Eso es lo que se debe hacer para el valor a largo plazo del negocio.

¿Hay alguna otra pregunta en la sala? De lo contrario, pasaré a la conferencia telefónica. Muy bien. Pasaremos a la llamada. Creo que hay un par de preguntas en la conferencia. Así que le cedo la palabra al operador de la llamada. Gracias.